Et la liquidité des marchés … actions ?

Nous avons souvent abordé dans cette chronique la liquidité des marchés obligataires dans le contexte de la gestion d’actifs.

Dans son dernier numéro, la toujours excellente revue du Conseil scientifique de l’AMF aborde cette fois la liquidité des marchés actions du point de vue de l’investisseur de long terme.

L’auteur note d’abord que la notion de liquidité d’un marché recouvre deux aspects distincts : d’une part, l’immédiateté, c’est-à-dire la capacité de réaliser dans l’instant une taille importante, ce qui est crucial pour l’investisseur court terme ; d’autre part, la résilience, c’est-à-dire la capacité du marché à corriger rapidement les déviations de prix dues aux transactions. Cette dernière est plus critique pour l’investisseur de long terme, qui construit sa position sur la durée.

Mesurer ces deux aspects, et surtout la résilience, est difficile pour deux raisons. D’une part, la formation des prix d’un actif dépend de l’offre et de la demande de liquidité pour cet actif, mais aussi de l’arrivée, le cas échéant, d’une information nouvelle. D’autre part, la structure même des marchés évolue dans le temps, l’auteur citant l’arrivée du trading haute fréquence (‘‘HFT’’) comme un acteur majeur de l’apport de liquidité ces dernières années.

Dans ce contexte, comment l’investisseur de long terme va-t-il trouver la liquidité ?

L’auteur montre que les stratégies varient selon les acteurs (ici : les tables de négociation des grandes sociétés de gestion d’actifs). Certains optent pour une approche quantitative ou algorithmique, pour ‘‘tester’’ très vite et à faible coût tous les marchés possibles, profiter de leur liquidité affichée, répondre à leur fragmentation et ‘‘jouer’’ avec le HFT : dissimuler la taille de l’ordre s’il est important, profiter de la liquidité qu’apporte le HFT s’il est réduit… D’autres acteurs ont une approche plus qualitative et vont rechercher la liquidité ‘‘cachée’’ : recherche de l’intérêt opposé par des relations bilatérales avec d’autres investisseurs de long terme, ‘‘netting’’ des positions au sein de plateformes dédiées, accès à un club restreint et confidentiel de contreparties de même nature etc. Eux aussi ‘‘jouent’’ avec le HFT, en plaçant leurs ordres là où ils ne les rencontreront pas, ou en contrôlant les flux et en altérant l’information communiquée au marché.

Ces deux approches ont leurs inconvénients (les ‘‘frictions de liquidité’’), note l’auteur. Du point de vue de l’investisseur de long terme : étalement / fractionnement des transactions, diminution des volumes unitaires, ralentissement des flux, dégradation de la qualité de la formation du prix. Du point de vue du marché, transparence et liquidité (tant court terme que long terme) moindres.

Passant ensuite à l’analyse empirique, l’auteur observe la liquidité de 92 titres composant le FTSE100 sur une période de quatre ans (2010-2013). Selon son analyse, 61 % des actifs subissent des frictions de liquidité à court ou long terme. 26 % des titres subissent des frictions de long terme, au moins, ce qui laisse à penser que leur prix de fin de journée ne traduit pas la valeur fondamentale de l’actif (cf. la résilience ci-dessus) !

Pour en savoir plus :

13/11/2015 : La Revue du Conseil scientifique n°3 – novembre 2015

Crédit Phot. : Nils-Udo, Mille narcisses (1994). Land Art.